중국주식의 폭락과 위안화 절하는 뉴노멀을 위한 것

 

중국주식의 폭락과 위안화 절하는 뉴노멀을 위한 것

 

 

<構造転換としての中国の経済減速>

２０１５年９月１日 　　田中　宇 번 역 오마니나

 

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중국 경제는 감속할 것인가. 주식폭락은 중국 경제가 크게 둔화할 서막인가. 그것은 지금, 세계 경제 전문가들에게는 분석해야 할 최대의 과제라고 할 수있다. 2008년 리먼 위기 이후의 세계 경제의 성장, 그 3분의 1이 중국경제의 성장에 따른 것이다. 따라서 중국 경제가 크게 둔화되면 세계 경제는 불황에 빠진다. 세계 경제를 지탱하는 힘은 미 연준의 완화보다 중국의 과잉 투자정책이 훨씬 크다. QE는 금융 시스템을 연명하는 효과가 있지만, 실물 경제를 개선하지는 못한다. 세계의 실물경제를 지탱해 온 것은 바로 중국의 과잉투자였다. 중국이 그 과잉투자를 축소한 결과, 세계는 지금 불황의 막판에 몰려 있다. FT지는 QE를 "칵테일"로 비유하고, 중국의 과잉투자책은 칵테일보다 훨씬 강한 "마약(모르핀)"에 비유하고 있다. (China-led market distress echoes taper tantrum) (ADB Chief Economist : Claims of China 's growth collapse 'greatly exaggerated')

중국 주식의 폭락, 위안화와 금리인하 이후, 중국 경제가 크게 둔화할 것 같다는 관측이 일시적으로 주목받았지만, 그 이후 중국 경제는 그다지 감속하지 않을 것이라는 등의 분석이 석권하게 되었다. (China Stunner : Real GDP Is Now A Negative -1.1 %, Evercore ISI Calculates)

IMF는, 8월 중순에 발표한 보고서에, 중국의 경제 성장률이 지난해 7.4%에서 올해 6.8%로 둔화 할 것이라는 예측을 담았다. 무디스는 8월 28일, 중국의 내년 경제 성장률에 대한 예측을 이전 6.5%에서 6.3%로 인하했다. 모두 큰 감소를 예측하고 있지 않다. (China pays the price of change) (On Second Thought, China Slowdown Will Hit Global-Growth Outlook)

골드만 삭스는, 중국의 버블 붕괴의 원흉이 되고있는 지방정부의 과잉투자에 대해, 중국 정부가 지방 정부의 고리 단기채무를, 정부가 발행한 저리의 장기부채와 교환(스왑)하여, 투자 부문이 다시 가동될 것이기 때문에, 중국 경제의 성장률이 7-9월기간의 전년 동기 대비 7.5%에서 9-12월 기간에 8% 성장으로 오히려 가속화 될 것으로 예측하고 있다. (GOLDMAN SACHS : Chinese economic growth is about to accelerate)

중국 경제가 그다지 감속하지 않거나 오히려 가속한다는 예측이, 구체적인 성장률 수치를 올리고 있는 것과 대조적으로, 중국 경제가 대폭 감속할 것이라는 예측들에는 구체적인 수치가 제시되어 있지 않다. 그러나, 어째서 감속하는 가라는 구조적인 관점에서의 분석은, 대폭감속설 쪽이 훨씬 설득력이 있다. 중국 경제는 감속하기 어렵다는 예측은, 미 유럽 일본의 주가를 유지하기 위한 낙관론으로도 보인다. IMF는 중국 경제의 성장률을 하향 조정할 것 같다. (IMF : Global markets should brace for China slowdown) (IMF Says China Economy Slows; Caixin China PMI Collapses)

인도의 경제학자인 산지부 · 산야루(Sanjeev Sanyal)등에 따르면, 중국은 투자주도의 경제성장에서 이탈하는 과도기에 들어가 있으며 투자의 둔화에 따라, 향후 몇 년간, 중국의 경제 성장률이 하락할 것으로 예측한다. 그의 말에 따르면, 2008년 리먼 위기 이후의 글로벌 경기 침체에 따라 공업 제품의 수요가 세계적으로 침체되었기 때문에, 중국은, 세계에 대한 공업제품의 수출을 증가시키므로서 경제성장을 한다는 그때까지의 경제전략을 보류하고, 그대신 자국의 인프라와 주택 건설 등에 대한 투자 급증으로 경제 성장을 유지했다. (Secular decline in China 's growth could last several years : Sanjeev Sanyal)

이 투자 증가책에 의해, 중국은 세계에서 철광석과 에너지 등의 상품류(코모디티), 원자재를 대량으로 계속 수입해, 이것이 리먼 위기 이후의 세계 경제가 불황에서 회복하는 원동력이 되었다. 미국 등 세계로부터의 투자금이 중국의 교통 인프라와 산업 시설, 주택 건설 등에 투자되었고, 그 자금은 중국의 주식시장에도 유입되어, 작년부터 주가 상승을 부추켰다. 중국은, 세계 투자 자금의 4분의 1을 사용해 왔다. (Not seeing a cyclical downturn in China, but a structural shift : Sanjeev Sanyal)

그러나, 수 년간의 왕성한 투자 이후, 중국의 인프라와 주택 건설은 과잉 기미가 되어, 사용되지 않는 산업 시설이나 상업 시설, 주택 등이 전국 각지에서 생겨나게 되었다. 중국 경제는 11조 달러의 규모(GDP)이지만, 매년 5조 달러의 자금이 중국의 고정 자산에 투자되어 왔다. GDP의 50%에 가까운 거액의 투자가 이루어지고 있었으므로, 투자 효율이 다소 낮아도 연평균 20% 정도의 경제 성장을 중국에게 주는 것이 당연하지만, 실제 경제 성장률은 7%정도로, 투자 효율이 매우 나쁘다. 불량 투자가 대부분이며, 그 효율은 해마다 악화될 뿐이다. FT 지나 보스턴 글로브 등도 산야루과 같은 분석을 싣고있다. (Why worries about China make sense) (The end of China 's growth model)

중국은, 올해 상반기에 2200킬로미터의 새로운 고속철도(신칸센)를 개통하는 등, 인프라 투자가 여전히 왕성하지만, 고속철도의 신설은 이미 가장 중요한 간선망으로 일단락되어, 점차적으로 가장 중요하지 않는 노선의 고속 화로 투자되게 되어, 그 투자 효율이 저하하고 있는 것이다. (News Analysis : China boosts infrastructure investment to shore up growth)

중국의 고정 자산 투자는 분명히 과잉이다. 그러나, 최근 몇 년간 중국의 과잉 투자가 없었다면, 리만 위기 이후 세계 경기 침체는 훨씬 어려운 상황이 되었을 것이다. 중국은 세계 경제에 커다란 은인이다. 일본도 중국의 투자 확대가 없었다면, 아베노믹스 등으로 거들먹 거릴 수가 없었다.

그렇기는 하지만, 중국의 과잉 투자책은 작년 쯤부터 폐해가 더 많아져, 중국 정부는 올해부터 투자의 증가를 억제하는 정책을 시작했다. 올 여름의 중국 주식의 폭락은, 이러한 과잉 투자책의 중단에 영향을 받은 것이었다. (China 's push-me-pull-you policies leave the world reeling) (The Great Unwind, China Begins Dumping Treasuries)

중국 정부는, 투자 증가를 억제하면 경제 성장이 둔화될 것으로 예측해, 저성장이 줄곧 향후의 상태를 나타내는 "새로운 정상"(new normal=중국어로 신상태)이라는 말을 선전해 왔다. 경기가 감소하면, 소득이 줄어들어 시민의 불만이 증가하는 등 세계 전체의 상황이 나빠진다. 중국 관료와 기업인들 가운데에는, 경제의 침체를 용인하고 있는 시진핑 정권의 자세에 반발해, 투자 버블을 재연시키려 하거나 연명시키려고 하는 세력들이 많다. (Crises Put First Dents in Xi Jinping 's Power) (We have reason to believe the unthinkable is happening to China 's president)

이러한 세계적인 추세에 대응하기 위해, 대통령에 해당하는 시진핑은, 부패 단속 캠페인을 통해 공산당 상층부 내의 유력자들의 권력을 축소해, 자신의 힘을 강화해 모택동 이후 가장 큰 권력을 쥐게되었다. 덩 샤오핑이 1990년대에 만든 "집단지도 체제"의 시대가 끝나고 있다. 시진핑은 자신의 측근들에게 당내에 소조직을 만들게 해, 버블을 유지하거나 연장시키려고 하는 관청 등에서 정책 결정권을 박탈해, 소조직에 부여하고 있다. (The Chinese model is nearing its end)

올 여름의 주식 폭락도, 시진핑 등의 정권 상층부는, 의도적으로 효과적인 주가 대책을 세우지 않고, 폭락을 간과했다는 보고가 있다. 7월 초의 폭락에서는, 2일 후까지 중국 당국이 본격적으로 시장 개입을 하지 않았다. 8월의 폭락에서는, 전날에 금리 인하를 하는 대안이 있었지만 하지 않았고, 폭락이 2일째 계속된 다음 주가 되어서야 "뒷북"처럼 금리 인하를 하는 등의 어리석어 보이는 정책을 취했다. 미국과 유럽의 언론들은 "중국 정부는 주가 대책도 제대로 할 수없는 무능한 자들"이라고 쓰고 있다. 하지만 투자 억제와 경제 둔화를 용인해야 하는지의 여부를 놓고 논의해왔던 중국의 상층부가 주가 폭락을 예측하지 못하는 대책을 생각하지 않았다고는 볼 수가 없다.(China 's Next Problem : Paying for Its Stock-Market Bailout)

시진핑은, 주가 하락의 책임을 총리인 리커창에게 돌리고 있다. 사실 리커창은, 총리로서의 권력의 상당부분을 시진핑에게 빼앗겨, 중국 공산당 사상 최약체 총리로 불리고 있다. 주식 폭락에 대한 허접한 대응은 리커창이 아니라, 시진핑의 의도하는 것이었다고 생각된다. (This Could Be Very Bad News Ahead Of China 's Open Tonight) (Questions over Li Keqiang 's future amid China market turmoil)

투자 과잉이라는 전략을 축소하고, 그것을 대신하는 정책을 아무 것도 하지 않으면, 중국 경제는 상당히 감속한다. 시진핑은, 어떤 대체정책을 시도하려고 하고 있는 것일까. 그 중의 하나로 지적되고 있는 것은, 중국 국내로 향해있는 투자 증가를 억제해가는 대신, 다른 신흥국과 개발 도상국의 산업 인프라 등의 고정 자산에 대한 국제투자를 중국이 급격하게 증가시키는 것이다. 중국은 지난해부터 "해상 실크로드" "일대 일로'등과 같은 국제 인프라 투자전략을 왕성하게 하고있다. 올 봄에는 국제 인프라 투자를 위한 은행으로 AIIB(아시아 인프라 개발 은행)도 설립했다. (China Takes Its Debt-Driven Growth Model Overseas)

이 국제 투자가, 기존의 중국이 해오던 투자 전략과 다른 점은, 기존의 중국이 미국 등 세계로부터 달러화 기준 등으로 자금을 조달해 국내 투자로 돌렸던 것과 대조적으로, 최근 중국의 국제 투자의 많은 부분이 위안화 기준으로서, 달러나 미국과 유럽에 의존하지 않고, 중국 자신의 자금으로 세계에 투자한다는 것이다. 지금까지의 중국의 국내 투자는 리먼 위기 이후 세계 경제의 성장에 필수적인 것이었으므로, 그것을 대체하는 향후, 중국의 국제 투자도 세계 경제의 성장에 필수적인 것이 된다. AIIB를 외면한 미국과 일본은 스스로를 패자의 위치에 선 것이다 위안화는 내년에, 국제 기축 통화의 하나로서 IMF의 SDR로 편입될 것이다. (China 's overseas investment paving way for renminbi internationalisation)

투자 버블 전략을 대체하는 중국의 경제 성장 방법으로서 존재하는 것 중의 또 하나는 "투자가 아니라 국내 소비로 고도 성장을 실현하는 것"이​​다. FT 지 등은 최근 주가가 폭락했어도 베이징과 상하이 시민의 소비는 왕성하다,라는 기사를 몇 개나 게재하고 있다. 중국 정부는 시민들이 금요일에 오전근무를 하고 길어진 주말에 외출해서 돈을 사용하는 것을 권장하고 있다. 과잉투자 전략이 끝나, 최고급 브랜드는 더 이상 팔리지 않게 되었지만, 백색가전 등의 인기상품은 잘 팔리고있다. (China 's caravan parks defy economic fears) (China slowdown belies consumer market health)

미국에서는, 약 절반의 가정이 자산의 일부를 주식에 투자하고 있지만, 중국에서는 주식투자를 하고 있는 것은 20-30명 중의 한 명뿐이다. 따라서 중국에서는 주가의 폭락이 시민 전체의 소득 감소로 직결되지 않는다. 중국은 올 들어 투자 증가의 억제로 제조업과 건설업이 명확하게 성장의 둔화를 보이고 있지만, 서비스업은 성장이 가속화되어 중국의 소비 사회는 지속적으로 성장하고 있다. (Why China 's stock market implosion might not be very meaningful) (On Second Thought, China Slowdown Will Hit Global-Growth Outlook

그러나, 중국 경제를 투자 주도에서 소비 주도로 전환하는 것은 적어도 단기적으로는 상당히 어렵다. 소비 주도의 성장 모델로의 전환은 몇 년 전부터 주창되어 왔었지만, 그 실현은 천천히 할 수밖에는 없다. 중국인의 대부분은 검소해서, 선물이나 뇌물 등과 같은 "형태를 바꾼 투자"이외에, 자가 소비 부분에서는 왕성하게 소비하지 않는다. 라틴 기질인 브라질사람들은, 리먼 이후 금리하락을 배경으로 왕성한 소비로 2010년 경까지 한때 고도성장을 했지만, 지금은 마이너스다. 그 시기에 중국은 왕성한 투자를 하고 있었다. 이 "개미와 베짱이"적인 차이에는 국민성이 반영되어 있다. 중국은 앞으로도 아주 왕성한 소비 사회는 되지 않을 것이다. (Emerging markets : Fixing a broken model)

이 밖에 지금까지의 투자 버블 정책을 수행하는 가운데, 거액의 채권 발행이나 은행 대출을 부동산 개발 사업 등에 투자해 큰 실패를 본 중국의 지방정부 부채(주로 높은 이자의 단기채무)를, 중앙 정부가 채무 보증하는 저리인 장기 부채와 교환(스왑)하는 것으로, 경제가 다시 활성화 될 것이라는 분석도 있다. 중국 경제의 성장률이 7.5%에서 8%로 가속될 것이라는 앞서 소개한 골드만 삭스의 예측 근거가 되고 있는 것이다. 이 교환을 하지 않으면, 지방 정부의 사업성 부채의 대부분이 사업의 파탄에 의해 상환 불능이 되어, 금융 위기를 초래하는데, 교환을 실시하면 그것이 새로운 사업 자금이 되어 경제가 다시 활성화할 것이라고, 이전부터 다극화를 예측해 온 유럽의 싱크탱크인(LEAP)는 분석하고 있다. 중국 정부가 지방 정부의 채권을 구입해 지원하는 중국판 QE도 있을 수 있다고 한다. (China - The potential financial meltdown)

그러나 내가 볼 때 이것은, 이미 교착상태를 보이고 있는 투자 버블을 재연하거나 재선동하는 것에 지나지 않는다. 이전에 비효율적인 투자를 빈발하던 지방 정부가 지금부터 갑자기 효율적인 투자를 할 것이라고는 생각되지 않는다. 버블을 재팽창시켜 연명시키면, 그 이후의 버블 붕괴가 더욱 커져 걷잡을 수 없게된다. 미국의 채권금융 시스템이 파탄의 길을 더듬거나, 일본이 일본은행의 QE로 그 파탄의 길에 동참하고 있다.

중국 정부는 최근, 위안화를 절하하는 등, 미국 등에서 들어온 투자금이 자국에서 유출되도록 유도하고 있다. 이것은 주식의 폭락을 묵인한 것처럼, 시진핑 정권의 의도적인 전략일 것이다. 향후, 미국의 채권 금융시스템이 점점 불안정해질 것이므로, 그 때 자국에 대한 투자금이 그 급등락에 연루되는 것을 막기위해, 미리 미국에서 들어온 자금을 의도적으로 유출시키는 대신, 인민은행이 만든 국내자금으로 보충하기로 결정한 것으로 생각된다 (따라서 인민은행은 국내은행의 준비금 비율을 낮췄다). 이러한 자세로 볼 때, 시진핑 정권이 미국과 같은 버블의 재 팽창책을 하려고 한다고는 생각되지 않는다.

중국 정부의 간부들 중에는, 경제가 둔화되면 버블을 재팽창시키는 것이 좋다고 생각하는 사​​람이 많아(그것은 종래의 세계적인 상식론이기도 하다)버블 재팽창을 금하려는 시진핑의 정책에 악평을 가하고 있다. 시진핑은 자신에게 권력을 집중시켜 독재자가 되므로서, 그러한 상식론의 대두를 막고 버블 재팽창을 막으려 하고있다. 경제 성장이 7%이하가 되면 폭동이 증가해 정권 붕괴로 이어질 것이라고, 중국정부 스스로가 이전부터 말해 왔다. 이 논리는 중국이 지금까지의 투자 버블정책을 정당화하기 위한 과장이었을 가능성도 있지만, 폭동이 증가할 경우의 정권붕괴(공산당 상층부의 분열)를 방지하기 위해, 시진핑이 독재권력을 강화했다고도 생각할 수있다. (We should worry about China 's politics not the economics)

지금은, 일대일로와 AIIB 등의 대외 투자의 증가만으로는, 기존의 투자 버블을 완전히 대체할 수 없을 것도 같다. 일대일로는 원래 신장 위구르 자치구를 성장시키는 정책으로서 만들어졌지만, 동 자치구와 파키스탄과 키르기스스탄을 잇는 도로변에 있는 개발구는, 아무래도 여건이 좋지 않아 사업으로 성공하지 못한다(나는 작년 여름에 직접 관찰하러 갔다). 어떻게든 변화할 지도 모르지만, 아직은 불필요한 투자가 대부분이다. 중국 경제는 당분간 침체상태(뉴 노멀)가 계속될 것 같다. 그리고 중국의 둔화는 글로벌 경기의 침체를 야기한다.

패권 변화의 시각에서 분석해 보면, 중국이 대외적인 고정 자산투자를 늘리는 것은, 미국이 패권국이 된 직후인 제 2차 대전 후, 독일 등의 서유럽이나 일본 등에 대해 마셜플랜 등으로 대규모 국제투자를 했던 것과 비슷하다. 미국의 패권(채권 금융 시스템)이 언제까지 유지되느냐에 따라, 중국의 부상과 패권 다극화의 향후의 속도도 달라질 것이지만, 세계 정세가 패권 전환기의 양상을 더욱 강화하고 있는 것이 느껴진다.

http://tanakanews.com/150901china.php

"중국 정부는 최근, 위안화를 절하하는 등, 미국 등에서 들어온 투자금이 자국에서 유출되도록 유도하고 있다. 이것은 주식의 폭락을 묵인한 것처럼, 시진핑 정권의 의도적인 전략일 것이다. 향후, 미국의 채권 금융시스템이 점점 불안정해질 것이므로, 그 때 자국에 대한 투자금이 그 급등락에 연루되는 것을 막기위해, 미리 미국에서 들어온 자금을 의도적으로 유출시키는 대신, 인민은행이 만든 국내자금으로 보충하기로 결정한 것으로 생각된다 (따라서 인민은행은 국내은행의 준비금 비율을 낮췄다). 이러한 자세로 볼 때, 시진핑 정권이 미국과 같은 버블의 재 팽창책을 하려고 한다고는 생각되지 않는다."

"중국 정부의 간부들 중에는, 경제가 둔화되면 버블을 재팽창시키는 것이 좋다고 생각하는 사​​람이 많아(그것은 종래의 세계적인 상식론이기도 하다)버블 재팽창을 금하려는 시진핑의 정책에 악평을 가하고 있다. 시진핑은 자신에게 권력을 집중시켜 독재자가 되므로서, 그러한 상식론의 대두를 막고 버블 재팽창을 막으려 하고있다. 경제 성장이 7%이하가 되면 폭동이 증가해 정권 붕괴로 이어질 것이라고, 중국정부 스스로가 이전부터 말해 왔다. 이 논리는 중국이 지금까지의 투자 버블정책을 정당화하기 위한 과장이었을 가능성도 있지만, 폭동이 증가할 경우의 정권붕괴(공산당 상층부의 분열)를 방지하기 위해, 시진핑이 독재권력을 강화했다고도 생각할 수있다. (We should worry about China 's politics not the economics)"

가져온 곳 :

카페 >우리미래연구소

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글쓴이 : 임철희| 원글보기