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“헤지펀드의 '중국 위안화 붕괴' 주장은 손실 눈가림 꼼수”에 불과한 것일까?

세일러   2016.02.25. 18:57http://cafe.daum.net/urifuture/XoCB/422

1. 중국 위안화의 SDR 편입 = 1996년 한국의OECD 가입? 2. 중국에도전한 헤지펀드 매니저 카일 베스(Kyle Bass)의 편지 전문 번역 3. 헤지펀드의 위안화 공격에 대해 면밀한 검토와 의문이 제기되고 있다(FT의 기사 전문) 4. “헤지펀드의 '중국 위안화 붕괴' 주장은 손실 눈가림 꼼수”에 불과한 것일까? 5. 중국의 외환보유고, 한국의 외환보유고 (예정)     며칠 전 소개해드린 카일 베스(Kyle Bass)의 편지는 전 세계적인 관심을 불러일으켰습니다. 그에 따라 그가 편지에서 제기한 주장에 대해 여러 방면에서 검토가 이루어졌고, 그에 대한 이의가 제기되고 있기도 합니다.   저희 연구소(우리미래연구소, ourfuture.co.kr)에서는 이러한 이의 제기에 대해서도 면밀하게 살펴보려고 합니다. 이는 그의 문제제기로 촉발된 논의가 단지 중국 경제만의 문제가 아니라 바로 우리의 문제이기도 하다는 인식 때문입니다.   주지하다시피 조지 소로스와 카일 베스는 중국 위안화 만이 아니라 홍콩 달러화에 대해서도 매도 포지션을 취하고 있습니다. 만약 홍콩 달러화가 급락한다면 바로 우리 한국 시장에 직접적인 충격을 가할 수 있습니다. 우리나라가 과잉투자한 홍콩 H지수 ELS가 연결고리 역할을 할 것이기 때문입니다.   그러므로 지금은 관련자들이 카일 베스가 제기한 주장에 관심을 집중할 필요가 있다고 생각합니다. 이에 우리 연구소에서는 앞으로도 지속적으로 이에 관한 논의에 관심을 집중할 것이며, 반론들에 대해서도 지속적으로 검토하려고 합니다.    이 글을 읽으시는 분들 중에 저희들의 판단과 다른 의견이 있는 분들께서 댓글을 통해 조언을 주시면, 저희들은 그러한 의견에 대해서도 적극적으로 검토하고자 합니다. 그러하오니 다른 의견이 있는 분들께서는 적극적인 의견을 보태주시면 감사하겠습니다.   오늘 이 글에서는 내일신문에서 기사로 올린, “헤지펀드의 '중국 위안화 붕괴' 주장은 손실 눈가림 꼼수”라는 기사에 대해 그 타당성을 검토해보고자 합니다.   편의상 아래에 내일신문의 기사를 전재한 후, 저희 연구소에서 생각이 다른 부분이 있는 경우에는 그 해당부분에 괄호를 치고 파란색으로 저희 연구소의 견해를 덧붙이는 방식을 취했습니다. 앞서 말씀드린 것처럼 저희와 다른 의견이 있는 분들께서 의견을 보태주시면 감사하겠습니다.     ------------------------------------ "헤지펀드의 '중국 위안화 붕괴' 주장은 손실 눈가림 꼼수" 16억달러 배스, 사실 아닌 주장으로 시장 혼란 노려 2016-02-22 11:00:47 게재 아래 글은 내일신문의 기사 전문을 전재한 것이며, 내용 중간 중간에 파란색 괄호를 쳐서 덧붙인 부분은 저희 연구소(우리미래연구소, ourfuture.co.kr)에서 추가한 의견입니다.     새해 들어 중국 경제에 대한 비관론이 서구 언론을 연일 장식하고 있다. 저명한 언론,특히 영국 이코노미스트지나 미국 월스트리트저널(WSJ) 등은 "중국 경착륙은 여부의 문제가 아니라 시기의 문제"라고 단정한다. WSJ는 지난달 20일 5년 뒤 중국이 급증하는 부채로 경제위기를 겪을 것이라고 예견했다. 이코노미스트는 중국 당국이 어설프게 위안화를 통제하는 바람에 위기를 겪게 될 것이라고 전했다. 글로벌투자은행인 골드만삭스도 지난달 22일 "중국불안이 2020년까지 지속될 것"이라며 "신흥국 자산에 대한 익스포저를 조정해야 한다"고 권고했다. 위기를 부채질해 이익을 챙기는 헤지펀드도 가세했다. 1992년, 1997년 각각 영국과 아시아국가의 통화를 상대로 베팅해 막대한 부를 챙긴 조지 소로스는 최근 다보스포럼에서 "중국은 이미 경착륙 국면에 접어들었다"며 위안화 약세 베팅을 암시했다. 2006~2007년 미국 부동산시장 붕괴에 베팅해 큰돈을 번 헤지펀드 투자자 카일 배스는 중국 위안화와 홍콩달러 가치 하락에 사실상 '올인'했다. WSJ에 따르면 배스는 올해 들어 주식과 채권, 원자재(상품) 등 전통 자산에 대한 투자를 모두 회수하고 포트폴리오의 85%를 위안화와 홍콩달러 약세에 베팅했다. 그는 앞으로 3년 동안 위안화 가치가 최대 40% 떨어질 것으로 보고 있다. 중국이 지난 1월 발표한 외환보유액 3조2300억달러(약 3912조원)에 관해서도 배스는 1조달러 적은2조2000억달러에 불과할 것이라고 주장했다. 그는 "중국이 몇 년은 버틸 것이라는 시각은 대단히 잘못 알고 있는 것"이라고 말했다. "양동이에 담긴 물 한방울에 불과" 이에 대해 크리스토퍼 발딩 북경대 교수는 이달 2일 스푸트니크 인터뷰에서 "중국을 떠나는 자금 규모를 보면 헤지펀드의 비중은 양동이에 담긴 물 가운데 한방울에 불과하다"고 의미를 축소했다.   (만약 "중국을 떠나는 자금 규모를 볼 때 헤지펀드의 비중이 양동이에 담긴 물 가운데 한방울에 불과"한 것이 사실이라면, 이는 더 큰 문제다. ‘중국의 내부자들’이 자본을 도피시키고 있다는 말이 되기 때문이다.   실제로 현재 중국의 자본 유출을 일으키고 있는 양대 세력 중 하나가 중국의 내부자들이다. 이는 중국의 최상층 기득권그룹이 중국의 미래를 밝게 보지 않는다는 말이므로, 더욱 우려되는 사안인 것이다) 발딩 교수는 "많은 이들의 두려워하는 것과 달리 헤지펀드가 중국 경제를 좌지우지할 수 없을 것"이라며 "중국 경제는 수조달러 규모이며 헤지펀드들은 기껏해야 수십억달러를 가진 존재"라고 말했다.     배스가 주도하는 헤이먼캐피털의 규모는 16억달러 정도에 불과한 것으로 알려졌다. 미국 투자전문 사이트 옥타파이낸스가 집계하는 100대 헤지펀드 내에 명함도 못 내미는 수준이다.   (위에 있는 ‘헤지펀드 회사 순위’는 잘못된 것이다. 1번표의 7위에 있는 버크셔해서웨이(바로 워렌버핏의 회사다)가 언제 ‘헤지펀드’가 됐단 말인가? 2번표의 1위에 있는 워렌 버핏이 언제 헤지펀드 매니저가 됐단 말인가?   이런 자료를 근거로 제시하는 것은 주장의 타당성을 의심하게 만들 뿐이다. 게다가 2번표의 2위에 있는 조지 소로스는 지금 중국을 공격하는 대열에서 선두에 서있다. 카일 베스가 동원할 수 있는 자금 규모가 16억달러 수준이라고 말하는 것은 ‘논지 흐리기’가 아닐까? 카일 베스는 조지 소로스의 심부름꾼인지도 모른다. 이제는 나이가 들어 버린 소로스가, 카일 베스가 그랬듯이 장문의 편지를 써서 전 세계 헤지펀드들을 고무시키는 행동에 직접 나서기에는 기력이 부족하니 카일 베스를 시킨 것일 수도 있다) 발딩 교수는 "헤지펀드들이 막대한 차입금을 통해 레버리지를 높인다고 해도 위안화나 중국 경제 모두에게 의미 있는 충격은 주지 못할 것"이라고 강조했다.   (이 발딩 교수라는 사람은 실제로는 헤지펀드의 매커니즘을 이해하지 못하는 것이 아닐까?   헤지펀드들은, 1)보유하고 있는 달러화 자산을 담보로 제공하고 위안화를 빌린다 2)이 위안화를 시장에서 매도하고 달러화를 사들인다 3)사들인 달러화를 담보로 제공하고 다시 위안화를 빌린다 4)이 위안화를 다시 시장에서 매도하고 다시 달러화를 사들인다 … 이상의 과정을 최대한 반복한다.   현재 금리가 제로에 가깝기 때문에 헤지펀드들은 위 과정을 엄청난 횟수로 반복할 수 있다. 중국 당국은 이 과정에서 쏟아져나오는 위안화를 모두 받아주어야 하고, 또 달러화를 제공해주어야 한다. 카일 베스는 이 과정을 감당할 수 있는 달러화 외환보유고가 부족할 것이라고 주장한 것이다.   중국 당국 입장에서 헤지펀드를 격퇴하려면 이자율을 인상하는 것이 좋은 전술이 된다. 위 과정에서 헤지펀드들의 반복 가능한 횟수를 크게 줄일 수 있고, 위안화를 빌릴 때 헤지펀드들이 부담해야 하는 이자비용을 크게 증가시킴으로써 헤지펀드들을 압박할 수 있는 것이다.   하지만 이렇게 이자율을 인상하게 되면 중국 경제가 타격을 받게 된다. 부동산 시장,주식 시장을 붕괴시킬 수 있고, 부채비율이 크게 높아진 중국기업들이 견디기 어렵게 된다.  사정이 이렇기 때문에 이자율 인상이라는 방어수단을 쓸 수 없을 것으로 내다본 헤지펀드들이 자신있게 공격하는 것이다)   배스의 언급은 동종 헤지펀드들로부터도 외면 받고 있다. 에클렉티카 자산운용의 휴 헨드리는 18일 블룸버그통신에 "중국 경제의 위기와 그에 따른 위안화 약세에 베팅을 한 카일 배스의 선택은 잘못된 것"이라고 잘라 말했다.   (데이비드 아인혼의 그린라이트 캐피털이나 옴니 파트너스 등이 카일 베스의 대열에 동참한 것은 말하지 않고 있다. 조지 소로스가 카일 베스보다 앞서 선봉에 서고 있다는 사실도 말하지 않고 있다) 헨드리는 "중국은 소비주도 성장모델로의 전환기에 있기 때문에 소비를 질식시키는 위안화 약세를 용인하지 않을 것"이라며 "위안화를 크게 절하한다면 소비 주도 전략을 근본적으로 훼손하게 될 것이기 때문"이라고 말했다.   (헨드리라는 사람은 이머징 국가에 대한 이해를 결여하고 있는 것으로 보인다. 말로는 무슨 일을 못할까? 우리나라도 수출대기업에 의존하는 성장이 아닌 내수 주도형 성장으로 바꾸겠다고 십수년 전부터 계속 말해왔다. 하지만 현실은 정반대로 계속 흘러왔다. 수출대기업에 대한 지원은 계속되고 우리나라의 수출의존도는 점점 커지기만 했다.   중국도 마찬가지다. 내수를 키워서 ‘균형성장’ 정책을 쓰겠다고 말한 것은, 이미 후진타오(시진핑이 아니다…) 집권 초기부터 줄곧 그래왔다. 하지만 지금까지 중국 경제에서 소비가 차지하는 비중은 줄곧 작아지기만 했다. 말과 현실은 엄연히 다른 것이다. 다시 한 번 말하지만, ‘말’로는 뭔들 못할까?   게다가 지금은 전세계가 환율전쟁에 나서고 있는 것이 현실이다. 왜 그러겠는가? 국내의 소비를 키우기가 어렵기 때문이다. 카일 베스가 편지에서 일본은행 구로다 총재의 사례를 언급한 것은 정확한 지적이다. 구로다 총재는 중국 더러 위안화를 평가절하하지 말고 버티라고 말하고 나서, 정작 일본의 기준금리를 마이너스로 인하함으로써 일본 엔화는 평가절하하려고 시도했다. 왜 그러겠는가? 일본의 내수 진작이 어렵다고 보고 세계 수출시장에서 중국의 몫을 뺏어오려는 시도에 다름 아니다) 영국 파이낸셜타임스(FT)도 지난 16일 중국에 대한 헤지펀드의 공격 논리가 의심받고 있다며 정밀 검증이 필요하다고 지적했다. FT는 "배스는 중국의 실제 보유고가 발표보다1조달러 적다고 주장한다"며 "하지만 전문가들은 배스의 주장이 검증되지 않았다고 입을 모은다"고 전했다. 배스는 투자자들에게 보낸 서신에서 중국의 외환보유고 중 7000억달러가 국부펀드인 중국투자공사(CIC)에 묶여 있다고 주장했다. 2007년 설립된 CIC의 임무는 중국 외화자산, 특히 미국 국채 등을 굴려 수익을 올리는 것이다. 국채는 유동성이 떨어지기 때문에 통화시장에서 즉각 융통되기 어렵다.   (이 부분은 번역이 잘못됐다. 이 구절이 이해가 되지 않아 기사 원문을 찾아봤다. 여기에 원문을 첨부한다. Launched in 2007, CIC’s mission was to raise returns on China’s foreign wealth, which was invested in US Treasuries and other low-yielding assets. By definition, these assets are less liquid and not intended to be deployed in currency markets) 이 말이 사실이라면 중국은 국제통화기금(IMF)규정을 정면 위반한 게 된다. IMF는 통화당국이 즉각 동원할 수 있는 자금만을 외환보유고에 포함해야 한다고 규정, 국부펀드 자산을 외환보유로 분류하는 것을 금지하고 있다. 하지만 중국 전문가들은 CIC 자산이 중국 공식 외환보유고에 포함되지 않았다고 말한다. UBS 이코노미스트 타오왕은 "100% 옳은 건 없지만 이는 공개자료와 정보에 근거한 것"이라고 말했다. IMF의 전 중국부문소장이었던 에스워 프라사드도 "CIC자산은 포함되지 않았다"며 타오왕의 견해에 동의했다. IMF와 유럽중앙은행(ECB)에서 일한 바 있는 쟝광셴 미즈호증권 수석이코노미스트도 "인민은행 산하 외환보유국에 대해 검증해본 결과 CIC자산이 외환보유고에 포함되지 않는다는 사실을 확인했다"며"나는 배스의 보고서가 틀렸다고 생각한다"고 말했다. FT는 "'7000억달러 국부펀드 포함' 주장에 대한 상세한 설명을 요청했지만 배스 측은 별다른 설명을 하지 못했다"며 "아마 배스는 CIC의 전체 자산이 빠르게 늘었다는 점을 기반으로 그같은 주장을 했을 가능성이 있다"고 전했다. 타오왕 이코노미스트는 "CIC는 국영은행들 주식을 많이 갖고 있는데, 2007년 이후 시가총액이 가파르게 상승하면서 CIC 자산규모가 급증했다"고 말했다.   (여기까지는 파이낸셜타임스의 기사를 요약해서 소개한 것이다. 그런데 이상의 검토는 아주 중요한 사실 한 가지를 빼먹고 있다. 중국의 외환 보유고는 3.23조 달러인데, 미국 국채 보유고는 1.2조 달러 밖에 안 된다. 이는 대략37.2% 수준인데 이는 비정상적인 수치다. 일본은 이 수치가 90%가 넘는다.   중국의 외환보유고에는 분명 뭔가 섞연치 않은 점이 있다. 그 때문에 소로스나 카일 베스 등이 자신감을 갖고 덤비는 것이라고 필자는 생각한다. 중국의 외환보유고에 대해서는 별도의 글을 한 편 작성하려고 한다) 캐피털이코노믹스 중국 전문가인 마크 윌리엄스는"인민은행의 외환보유고가 소진되고 있다는 생각은 검증되지 않은 것"이라고 말했다.        "헤지펀드 고객 이탈 막으려 난리" 중국 경제금융연구소 소장을 맡고 있는 전병서 경희대 교수는 20일 자신의 블로그에 "총자산 규모 16억달러짜리 구멍가게 헤지펀드 매니저가 난리를 치는 이유는 중국에서 돈을 못 빼내 환차손이 크게 났고, 이에 손실액이 더욱 커질까 두려워하는 펀드고객을 안심시키려는 속셈"이라고 비판했다.   (“총자산 규모 16억달러짜리 구멍가게 헤지펀드”라고 말하는 것은, 앞서 설명한 바와 같이 설득력 있는 주장이 아니다. 헤지펀드는‘총자산’으로 움직이는 것이 아니기 때문이다.   그리고 “중국에서 돈을 못 빼내 환차손이 크게 났고, 이에 손실액이 더욱 커질까 두려워하는 펀드고객을 안심시키려는 속셈”이라는 말은 납득하기 어렵다. 정반대여야 맞는 것이 아닐까? 이에 대한 다른 분들의 조언을 바란다) 전 교수는 "중국의 국내총생산(GDP) 대비 부채비율은 244%로,미국 일본 등 선진국보다 낮지만 기업부채 비중은 163%로 높은 편"이라며 "그래서 소수 헤지펀드들은 기업부실이 터지면 중국금융시스템이 붕괴하고 외환시장에 충격이 온다는 논리를 펴고 있다"고 말했다. 그는 중국의 대출규모와 부실채권을 숫자로만 보면 안된다고 강조한다. 중국의 경제규모와 부담능력 그리고 이미 대손처리를 위해 적립한 충당금을 봐야 한다는 것. 지난해 중국 은행권의 부실대출 규모는 1조3000억위안(232조원)으로, 전년대비 51% 늘었다. 하지만 부실대출 절대규모는 2007년 수준에 그친다.2007년 중국의 경제규모는 27.7조위안에서 지난해67.7조위안으로 2.6배가 커졌다. 부실규모는 그대로지만 경제규모가 2.6배가 커졌다. 부실대출의 GDP비중 역시 2007년 4.8%에서 지난해 1.9%수준으로 낮아졌다.   (경제 규모가 2.6배로 커지는 동안 부실대출의 절대규모가 그대로라는 것은 믿기 어렵다. 게다가 2007년 이후부터라면, 중국의 신용팽창이 급격히 커지는 시기이다. 이런 상황에서 부실대출의 절대규모가 그대로라는 것은 일반적인 경제 상식에 반한다. 통계수치를 찾아서 곧 제시하도록 하겠다) 게다가 중국 은행권은 대손충당금을 191%나 쌓았다. 전 세계 평균은 77%에 불과하다. 최근 중국에서는 191% 충당금이 과다하다며 120% 선으로 낮추자는 의견이 나오고 있는 실정이다.   (카일 베스 주장의 핵심은 중국 은행들이 자산을 대차대조표에서 누락시켰다는 것이다. 그런데 대차대조표상의 대손충당금 비율이 넉넉하다고 말하는 것은 제대로 된 반론이 아니라고 생각한다) 전 교수는 "중국 은행에 부실이 발생하면 대손충당금을 활용하면 된다"며 "하지만 헤지펀드들이 자본잠식, 이로 인해 인민은행이 추가적인 화폐발행을 통한 자금을 지원해야 할 것이라고 주장하는 것은 웃기는 일"이라고 지적했다. 위안화 절하에 대한 헤지펀드들의 주장도 허무맹랑하다는 지적이다. 전 교수는 "중국의 자본항목은 개방돼 있지 않고 실물경제와 환시장이 자동으로 연결되어 있지 않다"며 "환율시스템도 정부가 조정 가능한 '관리변동환율-복수통화바스켓제도'라는 점을 염두에 둬야 한다"고 지적했다.   (중국의 자본 항목은 지난 2010년 이후로 크게 개방되었다. 위안화를 SDR에 편입시키려는 중국 정부의 노력 때문이다. 중국의 상황이 매우 빠르게 변하고 있다는 사실을 고려해야 한다) 중국은 13개 통화를 섞어 기준가격을 설정하는데 그 가중치는 중국 당국의 의지에 달렸다. 위안화를 강세로 만들려면 약세통화의 가중치를 높이면 되고 약세는 반대로 하면 된다.   (카일 베스는 중국 당국이 인위적인 ‘의지’에 따라 위안화를 고평가 상태로 묶어온 것이 사태를 악화시킨 원인이라고 지적한 것이다. 그러므로 지금 이 말은 적절한 반론이 아니다.   그리고 “위안화를 강세로 만들려면 약세통화의 가중치를 높이면 되고~” 이 말은 이해하기 어렵다. 거기서 끝나는 것이 아니라, 그렇게 인위적인 강세로 설정한 위안화를 계속해서 달러화로 바꾸어 주어야 하기 때문이다. 인위적인 강세로 설정하면 이렇게 바꾸어달라는 수요가 끊임없이 이어질 것이고, 그에 응할 수 있는 외환보유고가 부족할 것이라는 점이 카일 베스 주장의 핵심이다.) 전 교수는 "중국의 자본시장과 외환시장이 개방돼 있지 않기 때문에 핫머니들은 다국적기업이나 중국기업 계정에서 차입금 형태로 가장해 유입된다"며 "중국 정부가 핫머니 유출입을 철저히 통제하겠다는 것은 바로 기업의 자금 유출입을 들여다 보고 통제하겠다는 것"이라고 설명했다. 그는 "중국 기업의 경우 명확한 근거를 대야 자금의 유출입이 가능하다"며 "당국이 기업의 차입금계좌를 확인하고 통제하면 핫머니의 발은 자동으로 묶여버린다"고 말했다. (“중국의 자본시장과 외환시장”은 지난 2010년 이후 크게 개방되었다. 그리고 지금 중국은 핫머니의 유출을 통제하지 못하고 있다. 당장 지난 12월과 1월에 1천억달러 씩이나 빠져나갔다.) 새해 들어 최근까지 대규모의 달러 유출은 지난해 1월 환차익과 금리차를 노리고 들어왔던 5500억 달러의 단기외채가 환율절하와 금리차 축소에 따른 역마진 두려움에 서둘러 빠져 나갔기 때문이라는 것. 전 교수는 "중국에 들어왔던 눈치 빠른 핫머니들은 이미 대부분 빠진 상황"이라며 "그러나 아직 돈을 못 빼간 카일 배스 등 어설픈 헤지펀드들이 환차손과 이로 인한 고객 이탈을 우려해 유력언론을 동원해 뒷북을 치는 상황"이라고 꼬집었다.   (이 말은 이해하기 어렵다. 정반대라야 맞는 말이지 않을까? 이 부분에 대해서는 다른 분들의 조언을 기대한다)     김은광 기자 powerttp@naeil.com