“신흥시장(Emerging Market)” 10년의 꿈?
미국은 투자테마 찾는 데 귀신이고 기발한 작명하는데 이골이 난 나라다. 2001년 소위 “신경제(New Economy)”로 불리던 IT산업의 버블 붕괴 이후 미국이 세계를 상대로 찾은 새로운 투자대상은 바로 “신시장(Emerging Market)”이었다. 2003년 골드만삭스는 “벽돌이론(BRICs)”을 들고 나와 신흥시장 투자에 바람을 넣고, 불을 질렀다.
소위 “신흥시장(Emerging Market)붐”이다. 2류국가들의 이름을 기가 막힌 글자조합으로 “BRICs”라고 작명을 하고 나자 전 세계 투자가들에게는 브라질, 러시아, 인도, 중국 등의 2류국가들은 졸지에 투자의 신천지, 투자하면 대박 나는 다이아몬드가 되었다.
BRICs 4개국은 사실 자기 실력이 얼마나 되는지도 잘 모르면서 미국 IB가 만든 그룹에 편입된 것이다. 그 이후에는 4개 나라 지도자들이 정기적으로 회의까지 하는 상태까지 갔다. 골드만삭스가 2류국 4개 나라 정상회담까지 만들어 준 것이다.
그러나 2003년 BRICs 바람 이후 10년이 흘렀지만, BRICs의 본질은 여전히 “미국에 물건 공급하는 공급업자” 중국, “미국의 저가 싸구려 용역 대행국가” 인도, “중국 공장에 원자재 납품하는 하청업체”, 브라질과 러시아에 불과하다.
“BRICs”네 “신흥시장”이네 하고 금융가가 떠들었지만 2003년 이후 중국만이 “용(龍)”이 되었고 나머지는 여전히 이무기다. 중국만이 10년 만에 전 세계 GDP 랭킹 6등에서 프랑스, 영국, 독일, 일본을 순차적으로 제치고 2등으로 올라섰다. 나머지는 여전히 후진국의 반열에서 벗어나지 못하고 있다. 사실 신흥시장 붐이라고 하지만 상대평가를 하자면 중국을 빼고는 달라진 것이 별로 없다.
“BRICs” 투자에서 재미 본 선진국 IB들은 BRICs 다음으로 “VISTA, Next Eleven, CIVETS, MIST” 등등 수 없는 신흥시장 관련 신조어를 쏟아냈지만 별 재미를 못 봤다. 최근 10년간 “신흥시장“ 붐을 자세히 들여다보면 미국 금융의 힘, 더 정확히 말하자면 FRB의 통화 확대의 과정에서 생겨난 “선진국 유동성”이 만들어 낸 붐이다.
신흥시장, 늑대(FRB)와 춤추다 나라 말아먹은 나라들?
71년 이후 10년 단위로 적게는 2번 많게는 4번을 찾아온 신흥시장의 금융위기는 바로 FRB의 통화 방출과 긴축 사이클에 그대로 연동되어 있었다. 이머징마켓은 이머징을 보는 것이 아니라 “FRB의장의 입”을 보는 것이 더 중요했다. 아래 챠트를 보면 이런 관계가 선명하게 드러난다.
1981년 금리를 19%까지 올리면서 라틴아메리카가 거덜 났고, 90년대에 2번의 금리 인상과 긴축이 멕시코, 아시아, 러시아, 브라질의 금융위기로 이어졌다. 2007년 이후 대규모의 통화방출 이후 2013년 들어 긴축모드로 전환한다고 하자 “인(印)”자 돌림의 인도와 인도네시아 그리고 터키가 난리가 났다.
미국의 주기적인 달러 범람이 미국을 넘어서 중남미와 아시아까지 번지면서 수많은 이머징 마켓을 거덜 냈다. “나라를 거덜 내는 늑대”인 줄 모르고 달러 안고 들어오는 외국인들에게 문호를 활짝 열고 외국인 돈으로 마구 투자하고 먹고 쓰다가 늑대가 돌아간다고 하면 울상이 되는 것이 안타깝지만, 그간 20여 년간 이머징 마켓의 현상이었다. “기축통화를 갖지 못한 영원한 변방”, 신흥시장 국가의 비애다.
QE 중단의 시나리오와 일정은?
미국의 금융위기 이후 전체 금융상황을 보면 기업과 개인의 부채를 은행이 인수하고 은행부채를 정부가 인수하는, “작은 빚쟁이를 큰 빚쟁이가 인수해주는 이상한 먹이 사슬” 구조였다. 민간이 줄인 빚은 정부가 늘린 빚과 맞먹는다.
미국은 2008년 9월 이후 2010년 3월까지 기업과 가계는 부채를 줄이는 디레버리징을 했지만 정부는 레버리징을 확대했다. 2010년 3월부터 2013년 1월까지 가계는 계속 부채를 줄였지만 기업이 다시 부채를 늘리기 시작했고 정부도 계속 부채를 늘였다. 2013년 1월 이후 드디어 가계도 부채를 다시 늘리는 레버리징을 시작했고 기업도 계속 부채를 늘리자 이젠 정부가 부채를 줄이는 디레버리징의 시작을 예고하고 있다.
2008.9~2010.3: 가계(-) 기업(-)디레버리징, 정부(+) 레버리징
2010.3~2013.1: 가계(-) 디레버리징, 기업(+) 정부(+) 레버리징
213.1~ : 가계(+) 기업(+)레버리징, 정부(-) 디레버리징(?)
미국정부가 예고한 2014년 QE 중단의 의미는 미국정부의 본격적인 디레버리징의 시작이다. 그러나 그 정도와 폭은 경제성장률과 실업률에 달려 있다. 경제 정상화와 실업률이 하락하면 QE 중단한다고 하는데 그 기준은 시카고 연준의장인 Charles Evans의 “Evans Rule”에 따르면 실업률 6.5%, 물가 2.5%를 유지하면 기준금리는 0-.25수준을 유지한다는 것이다.
금년도에 이제 3번을 남겨둔 FOMC 회의에서 정말 9월부터 QE의 축소에 들어갈지가 관심이다. 버냉키의 코멘트는 9월과 12월에 있는데 이번 9월에 구체적인 언급이 없으면 일단 12월이라고 봐야 한다.
향후 진행될 미국정부의 통화긴축의 방향과 일정은 대략 다음과 같다.
1) QE 중단(1단계 100~200억$, 2단계 200~250억$?)…..
2) 제로금리 기간 수정(2015년→2014년?)
3) 연방기준금리 상향조정(2014년?)
4) 보유채권 매각개시(2015년 이후?)
현재 FRB 구성원들의 성향을 보면 통화정책의 완만한 축소를 선호하는 “비둘기파 성향”의 이사비중이 월등히 높다. 최근 언론에서는 매파들의 발언이 강하게 보도되는 바람에 9월 QE 축소설이 나오지만, 구성원의 성향과 현재 미국의 상황을 보면 성급한 긴축모드는 나오기 어렵다.
“빼 든 칼”이기 때문에 상징적 의미의 QE의 축소, 예를 들면 850억 달러 중 100~200억 달러 정도를 줄이는 시도를 할 가능성이 있어 보인다. 그러나 2014년 이후에는 “매파성향”의 이사들이 대거 등장하기 때문에 내년 이후 미국의 통화정책은 예상보다 강경모드로 갈 가능성이 높다.
미국의 긴축모드 언제가 위험한가?
미국은 심심하면 “이머징 호수에 돌 던지는 개구쟁이”다. 시도 때도 없이 QE다, OT다 하면서 돈을 풀고 또 돈 풀기 멈춘다고 할 때마다 선진국 투자가들이 이머징의 작은 호수에서 손을 떼면 자금유출로 이머징의 호수 안에 사는 개구리들은 죽어난다. 이번에는 “인”씨들 개구리가 난리다. 인도와 인도네시아가 준(準) 금융위기 수준이다. 터키, 남아공, 브라질도 환율이 장난 아니게 올라가고 있다.
실물에서 가장 똑똑한 박사는 “구리박사”이고 금융에서 똑똑한 박사는 “주가”다. 5월 이후 주가를 보면 선진국주가는 사상 최고치를 갱신하고 있는데 신흥시장지수는 하락추세다. 시장은 이미 FRB의 의도를 알고 있고 그 답도 알고 있는 것이다.
그런데 미국의 주요 경제지표를 보면 사실 미국은 화끈하게 긴축에 들어갈 형편이 못 된다. 미국의 GDP 대비 정부부채수준을 보면 위험지대를 통과해 2차대전 수준의 “죽음의 지대”로 향하고 있다.
미국의 정부부채 급증은 모두 전쟁과 관련이 있다. 1980년 이후의 부채 급증은 모두 중동국가들과의 전쟁과 연관성이 높다. 지금도 시리아 전쟁이 시작이지만 예전처럼 화끈하게 퍼붓기가 어렵게 되어 있다. 이미 미국의 정부부채가 GDP의 100%를 넘어섰고 기업 부채를 포함한 국가 총부채는 GDP의 345% 선을 훌쩍 넘어섰기 때문이다.
미국경제의 장기 추세를 보면 GDP 성장률과 성장의 지속성에 중요한 고용지표를 보면 미국이 과감하게 긴축을 할 형편이 못 된다는 것을 알 수 있다. 지금 미국의 성장률은 추세적인 하락선 상에서 왔다 갔다 하는 반등의 성격이 매우 크다. 미국을 벌떡 일어나게 할 신기술, 신산업이 있어야 하는데 그게 보이질 않는다. 그래서 상승 반전이 일어나더라도 그 폭은 매우 제한적일 수 밖에 없어 보인다.
미국의 실업률이 하락하는 것처럼 보이지만 실상을 들여다보면 갑갑하다. 비정규직 파트타임의 일자리가 대거 4백만 이상이 늘어나 실업률을 낮춘 것이다. 평균 실업기간도 20주에서 35주로 올라갔지만 하락의 속도는 더디다. 미국 정부가 발표하는 등기 실업률 하락보다 더 중요한 것이 총 취업인구비율인데 60% 이하로 하락한 후 취업률은 제자리걸음이다. 자발적 실업자가 많다는 얘기다. 양은 개선되는 것처럼 보이지만 질은 더 악화된 것이다.
미국의 상황을 들여다보면 월가의 돈 잔치가 만든 사상 최고치 주가갱신을 뒷받침할 실물경제의 상황이 아니라는 것은 확실하다. 연준이사회 멤버들이 뭐라고 립서비스를 하든지 간에 당장 공격적인 긴축은 기조적으로 하기 어렵다.
그러나 이와는 달리 아시아 신흥국들은 미국이 긴축모드로 들어간다는 소문에 이미 절반은 초 죽음이다. 주가 환율, 금리가 알아서 춤을 춘다. 그간 수차례 금융위기의 학습효과로 일이 벌어지기도 전에 벌써 알아서 기는 것이다.
아직 미국의 긴축모드는 시작도 안 했다. 만약 9월부터든, 연말부터든, 아니면 내년부터든 미국이 긴축모드로 전환한다면 언제가 제일 위험할까?
항상 역사가 같은 모습으로 반복되는 것은 아니지만, 과거 미국의 긴축과 신흥국의 금융위기와의 관계를 보면 금리상승 시작 1년이 가장 위험한 때이고 금리의 상승 폭은 대략 110~190bp 정도 올라가면 위험수위다.
지금 일부 아시아 신흥시장의 주가와 환율이 속락하는 상황이 벌어졌지만, 이것은 아직 초반전이고 본 게임의 시작은 좀 더 있어야 할 판이다.
“위험(危險)”은 있지만 “위기(危機)”는 없는 나라는?
미국은 이미 부채가 누가 봐도 위험한 수준이고 이를 줄이지 많으면 안 된다. 국방예산의 감소로 항공모함 운행을 줄여야 하는 상황까지 왔다. 오로지 기축통화 달러를 무한정 달러를 찍을 수 있기 때문에 부도가 안 나는 것일 뿐이다. 이미 국회가 승인한 부채 한도가 턱에 걸렸다. 경기회복을 떠나서라도 부채 축소는 피할 수 없다. 단지 그 시기가 언제냐일 뿐이다. 매파든 비둘기파든 시기 선택의 차이일 뿐이다.
미 연준의 양적완화의 단계적 축소 언급에 따른 소동은 사실 전격적인 실시보다는 전 세계 경제에 완충재 역할을 한다. 그리고 양적완화가 줄어든다고 겁먹을 것이 아니라 미국의 금융시스템이 5년간의 수리를 제대로 했다면 화폐유통속도가 올라갔을 것이고 그러면 사실 돈 풀기를 줄여도 돈이 제대로 돌면 유동성은 큰 문제 없다.
미국경기회복, GDP가 0.5P 올라갔네 내려갔네가 중요한 게 아니라 화폐유통속도가 얼마나 올라갔나가 더 중요하다. 금융시스템이 여전히 동맥경화인데 혈액의 공급을 줄이면 탈이 난다.
하여간 어떤 상황이든 달러의 포로가 된 모든 신흥국에 있어서 미국의 돈 풀기 중단의 영향은 피할 수 없는 일이다. 그런데 결국 하늘이 무너져도 살아남는 것을 찾는 것이 투자다. 이젠 “Emerging Market(신흥시장)”이 아니라 “Diverging Market(차별화된 시장)”을 찾는 게임이다.
그간 수차례 신흥시장 금융위기의 관점에서 보면 경직된 환율제도와 자본항목의 맹목적인 개방, 국가와 기업의 높은 부채비율, 국가의 높은 외채의존도, 단기외화채무 편중의 채무구조가 금융위기에 부도난 나라의 특징이다.
금융위기에서 이머징시장의 안전판은 무엇일까? 첫째는 외환보유고이고 둘째는 경상수지다. 지금 문제가 되고 있는 남아공, 인도와 인도네시아 금융 쓰나미의 본질은 과도한 외화부채와 경상수지 적자다. 외채가 외환보유고의 1.4~3.1배다.
주요 신흥국의 외환보유고를 보면 문제가 된 인도를 제외한 인도네시아, 필리핀, 터키의 외환보유고는 천억 달러 수준에 불과하다. 외국인의 자금유출에 환율이 크게 영향받을 수밖에 없는 구조다. 그리고 지금 문제가 되고 있는 인도, 인도네시아, 터키, 브라질, 멕시코, 남아공의 GDP 대비 경상수지 적자는 2009년 이후 계속 확대되고 있다.
과거 20년간의 미국의 금융정책과 신흥시장 주요국의 금융위기를 보면 정도의 차이는 있지만 모든 신흥시장 국가들은 미국의 금융정책 변동의 위험에 노출되어 있다. 미국이 QE 중단 또는 일부 축소를 한다면 주가는 결국 펀더멘털로 돌아간다.
모든 신흥국이 위험하지만 “위험은 있지만, 위기는 없다”고 판단되는 나라는 상대적으로 안전하고 금융긴축이 일단락되면 주가든 환율이든 제자리로 빨리 돌아온다.
이번 글로벌 금융위기에서 보면 금융 쓰나미에는 역시 실물이 센 나라가 강하다. 유럽의 독일, 아시아의 중국이 그 예다. 금융의 힘에 둥둥 떠다니는 규모가 작고 제조업이 약한 나라는 유럽이든, 아시아든, 중남미든 지역에 관계없이 한방에 간다.
경상수지, 부채비율, 재정적자의 측면에서 미국의 QE 중단에 따른 방어능력을 보면 아시아에서는 한국과 중국이 가장 강하다. 지금 문제가 되고 있는 아시아, 중남미, 아프리카, 유럽의 신흥국들과는 차이가 있다. 97년 아시아 금융위기 대비 외환보유고를 보면 인도네시아가 3배, 태국이 4배 늘어나는데 그쳤지만, 한국은 9배가 늘었다.
중국이 지방정부부채 때문에 이를 갚으려면 GDP의 1/3을 퍼 넣어야 한다고 FT가 대서 특필했지만, 미국과 영국은 국가 부채만 이미 GDP의 100%를 넘었다. 미국과 영국은 GDP 전체를 넣어도 빚 갚는데 모자란다. 중국의 기업부채를 포함한 총부채가 GDP의 200% 넘어서 위험하다고 서방언론이 보도하지만 같은 기준으로 하면 미국은 총부채가 GDP의 345%를 넘어선다.
중국은 미국이 금융위기 이후 QE 전체를 통해 푼돈 3.5조 달러와 맞먹는 규모의 외환보유고를 갖고 있고 금융시장이 개방되어 있지 않아 일부 핫머니의 유출이 있지만 이번에도 QE 중단의 영향은 크지 않다. 달러가 넘치는 중국은 오히려 3.5조 달러의 외환보유고를 무기로 외환위기를 겪고 있는 동남아와 중남미국가들에게 통화스왑 등을 통해 “달러 마이너스 통장”을 만들어 주어 이들 지역에서 중국의 영향력을 키우는 기회로 삼을 가능성도 있다.
IT와 자동차가 QE 중단의 수혜주?
“천재는 항상 죽어서 말한다.” 공자와 스티브 잡스는 같은 과(課)다. 살아서는 별 재미 못 봤지만 죽어서는 그 가치가 엄청나다. 괴팍한 천재 스티브 잡스가 만든 스마트폰은 정작 스티브 잡스는 호사를 누리지 못하고 죽었지만 잡스의 사망 후 스마트폰 시장은 폭발적이다.
아프니까 청춘이고 그 아픈 청춘 쓰다듬어 힐링 해준다고 정치인들이 너도 나도 전국을 돌면서 토크 쇼를 했지만, 결론은 실업은 정치인이 구제하는 것이 아니라는 것이다. 실망한 젊은이들은 힐링 캠프를 떠나 핸드폰 속으로 다시 몰입하고 있다. 그러나 그전에 가지고 놀던 애니팡, 앵그리 버드는 재미없어 버리고 그사이 새로 나온 모바일 게임에 몰두하고 있다. 그 바람에 불황에도 한국 스마트폰 시장은 여전히 장사가 잘되고 모바일 게임은 새로운 고성장산업이 되어가고 있다.
한국의 대표기업 삼성전자가 핸드폰으로 애플을 제치고 대박을 냈다. 일각에서는 삼성의 핸드폰 의존도가 너무 높아서 위험하다고 한다. 정말일까? 삼성이 가전에서 잘나갈 때는 가전의 수익비중이 절반을 넘었고, 반도체가 잘나 갈 때는 반도체 부문의 이익이 전체이익의 90%에 달했던 적도 있다. 돈 되는 성장산업에 발 빠르게 대응하는 능력이 문제지 특정사업문의 이익비중은 문제가 안 된다.
지금은 “핸드폰이 제갈공명을 이기는 시대”다. 스마트폰 하나만 있으면 중국 삼국지의 최고의 전략가 제갈공명도 이길 수 있다. 적벽대전(赤壁大戰)에서 동남풍이 불어오는 것을 예상한 화공(火攻)이 제갈공명을 최고의 전략가로 만들었다. 하지만 지금은 스마트폰에서 날씨앱 하나만 깔면 그 지역의 바람, 구름, 온도, 습도를 실시간으로 시간대, 일별, 월별, 주별로 볼 수 있는 시대다. 조조가 스마트폰을 사서 날씨 앱을 깔았다면 삼국지의 스토리는 완전히 달라졌을 것이다.
핸드폰은 지금 “어린이들의 장난감”이고, “젊은이들의 영혼”이고 “중장년의 노리개이자 세상과 소통하는 창문”이다. 모든 세대에 공통으로 어필하는 이런 장난감, 이런 기계가 인류 역사상 없었다. 지금 전 세계 핸드폰 사용자가 핸드폰을 흔들기만 하면 바로 친구가 되는 시대가 왔다.
중국의 카카오톡인 “웨이신”을 켜고 핸드폰을 상하로 흔들면(摇摇功能 : 야오야오서비스) 바로 연결 가능한 친구가 뜨는데 5,378킬로미터나 떨어진, 지금 금융위기로 죽네사네 하는 인도의 가입자도 자동으로 내 핸드폰에 올라오는 시대다. 전 세계 핸드폰 시장을 다 먹으면 삼성의 이익은 5~10배는 더 커질 수도 있다.
지금 핸드폰이 음성, 데이터, 동영상을 모두 잡아먹고 있다. 지금 IT의 대세는 바로 핸드폰이다. 지금 핸드폰은 세상을 움직이는 중심축이다. 핸드폰의 비중이 지금보다 더 커져도 문제없다. 단 지금의 스마트폰의 모습이 아닌 “느끼는 핸드폰”, “입는 핸드폰”으로의 진화를 삼성이 선도한다면 말이다.
세계 최대의 핸드폰 시장인 중국에서는 14만원 짜리 저가 스마트폰은 샤오미(小米)가, 초박형 고가 핸드폰은 화웨이가 무섭게 치고 나오고 있다. 애플은 제4의 핸드폰을, 구글은 핸드폰을 넘어 자동차까지 넘보고 있다. 삼성이 추격자에서 선도자로 이전할 수 있느냐는 것이 관건이다.
미국은 “IT와 자동차의 나라”다. QE를 진짜 자신 있게 중단할 정도로 미국의 경기회복이 이루어진다면 한국의 수혜주는 “IT와 자동차”다. 한국 완제품의 산업구성이 미국의 수요산업과 일치한다. 또한, 지금 미국 다음 세계의 G2인 중국은 핸드폰 가입자가 11.9억 명인 세계 최대의 핸드폰시장이고 연간 자동차가 1,900만대가 팔리는 세계 최대 자동차 시장이다.
지금 “한국의 핸드폰은 세계의 대세”이고 한국의 “중소형자동차는 세계 최대의 자동차 시장인 중국에서 대세”다. IT와 자동차가 미국 QE 중단의 신흥시장 금융 쓰나미에서 한국시장을 떠받쳐줄 기둥이 될지가 관심이다.
